Ante la crisis financiera, cada vez más voces irrumpen en el panorama mediático explicándola y ofreciendo propuestas de resolución.

Agustín Monteverde

Ahora abundan las explicaciones de la crisis. Opinólogos, cronistas, dirigentes, y supuestos expertos cubren los medios con sus eruditas razones acerca por qué se llegó a ella, qué es lo que andaba mal y desde hace mucho —aunque no decían lo mismo antes— y qué medidas hay que tomar para salir de ella.

Otros la han aprovechado para contarnos —o hacernos el cuento— de que esto es el fin del capitalismo (salvaje, por supuesto), que lo que se necesitaba era más control estatal, que la culpa de todo reside en el (siempre perverso) sistema financiero, que el mundo ya no será igual y que, incluso, deberá asemejarse al modelo basado en la economía real (profesora Kirchner dixit).

¿Qué es lo que tiene en común esta gente? Que todos ellos compartían hace 15 meses el mismo género de optimismo y entusiasmo acerca de la marcha de la economía que condujo a la crisis. Peor aún, iniciada la corrección, descartaron consecuencias para el resto de la economía global.

Envalentonados y casi regocijados ante el espectáculo de un Primer Mundo que se derrumba cual burbuja (¿?), ahora no son pocos los que quieren ver en los salvatajes gubernamentales el cotillón apropiado para su anhelado festival de estatismo dirigista.

No comprendieron lo que pasaba ni anticiparon lo que vendría pero ahora dan lecciones.

Las razones de la crisis.
El origen del problema es el mismo que en el mítico crash del ´29: el juego combinado de la psicología humana con los fundamentos técnicos. Las dos crisis tienen mucho más en común que una mera coincidencia numérica —curiosamente, en ambos casos, los mayores derrumbes del mercado se produjeron en un día …¡29!

Los crashes sobrevienen a períodos favorables, donde las cosas no sólo andan bien sino que la sensación instalada es que el mundo ha ingresado en una nueva era de bonanza.

Los anteceden largos ciclos alcistas —en el caso actual, siete décadas de crecimiento sostenido— que en períodos inmediatamente previos pueden caracterizarse de exhuberancia. Los elevados valores que alcanzan los activos llevan a incrementar el apetito inversor, lo que realimenta el alza. (Los ciclos son interrumpidos por ondas menores contracíclicas; a quien interese el tema, recomiendo leer acerca de las denominadas curvas de Elliot.)

La inminencia de la presente crisis se había hecho evidente hacia principios del año pasado y así lo fuimos advirtiendo. Así lo dejaba en claro la reversión de la curva de rendimientos en EEUU —los bonos del Tesoro a largo plazo pagaban menos tasa que los cortos— como también el alza desbocada de los activos financieros por encima de la suba estremecedora de los activos físicos que los respaldaban. Pero la euforia irracional impedía a todos, aquí y allá, receptar nuestra advertencia. Los ojos no veían, los oídos no oían, aún los de aquellos que hoy ponen en la espalda de los republicanos el quiebre del mercado (pero no —qué raro— el auge que lo precedió).

Es común que en los crashes las finanzas y los banqueros carguen siempre con las acusaciones de especulación, corrupción y expoliación. Ello se debe a dos fenómenos que caracterizan la etapa de sostenido crecimiento que precede al estallido: el leverage y la proliferación de vehículos novedosos de financiamiento e inversión.

El leverage o apalancamiento es el fenómeno por el cual los retornos sobre el capital invertido (ROI) se potencian cuando se financian negocios rentables con endeudamiento. Imaginemos un individuo que ha montado una fábrica con la que obtiene $ 30 de ganancia sobre los $ 100 invertidos, lo que significa un ROI de 30 %. Si se ofrecen buenas garantías, habrá muchos bancos e inversores deseosos de financiar un buen negocio. Por ello nuestro amigo obtendrá, digamos como ejemplo, un crédito de $ 1000 a un costo de 5 %. Ahora, con el crédito sumado a los $ 100 originales obtendrá una ganancia de $ 330 (30 % sobre $ 1100), lo que significa que luego de pagarle el interés al banco ($ 50) la ROI ahora es de 280 % ($ 280 sobre $ 100 propios). Esta formidable multiplicación del capital atraerá más emprendedores a tan rentable negocio y más banqueros interesados en financiarlos.

En cuanto a la proliferación de vehículos financieros, ésta obedece a la necesidad de desarrollar instrumentos creativos que permitan canalizar fondos hacia negocios que por su misma naturaleza resultan difíciles de financiar. El ejemplo que viene al punto es el de las hipotecas con plazos necesariamente largos de amortización, contrapuestas a horizontes de ahorro mucho más cortos.

¿Y la novedad del subprime, los fondos de inversión y de cobertura, y los vehículos estructurados (SIV) y otros derivados? Todos ellos cumplieron básicamente el mismo papel que la “novedades” de aquellos años: la securitización hipotecaria, los pools, los trusts y los holdings, y las operaciones de futuros. Todos ellos son piedra basal del crecimiento económico a través del crédito. Pero, de la misma forma que apalancan, que exponencian, la rentabilidad en los momentos prósperos, cuando llega la desconfianza revierten el proceso y potencian el deterioro. En el extremo, la deuda contraída puede superar varias veces el valor de los activos comprados con los fondos tomados.

Como bien lo señaló John K. Galbraith, los períodos de auge no se deben, estrictamente al propósito de satisfacer la especulación, aunque sí la alimentan. Sus raíces profundas se apoyan en la economía real y se desarrollan gracias al entusiasmo puesto tanto por tomadores de créditos como por inversores.

Los rasgos esenciales de las crisis son comunes a todas, desde la de 1720 a la actual, porque obedecen siempre a una reacción psicosocial frente a percepciones comunes —y no siempre concientes— sobre la salud de los fundamentos económicos. Incluso la convicción de que “nos hallamos en una crisis enteramente nueva, propia de la nueva era tecnológica que transitamos” también se dio en el pasado. Lo mismo puede decirse de los períodos de prosperidad. Fue así que en la última década, como setenta años antes, proliferaron las fusiones, lo que requirió más y nuevas emisiones de títulos para financiarlas.

La misma resistencia a reconocer el fin de fiesta tiene poco de original. Nada más ilustrativo que el siguiente pasaje de una nota de The New York Yimes: “Una característica de los tiempos de expansión es lo difícil que resulta aceptar la posibilidad de un desagradable final, similar al de la expansión anterior”. Esto fue publicado en la edición del 9 de septiembre …pero de 1929.

Por estas tierras, y en la reciente antesala del derrumbe de las materias primas, los avenidos catedráticos del crecimiento en base a la economía real —quieren decir: sin crédito— incineraban su capital político en un frustrado intento de devorarse con retenciones móviles la ensoñación de la suba permanente.

Las consecuencias.

Pues bien , dejando de lado las tan hastiantes como insignificantes cátedras atrileras, ¿qué consecuencias son esperables del presente cataclismo?

* La caída de los mercados bursátiles anticipa una recesión.

Todo salvataje puede en el mejor de los casos, evitar nuevas quiebras de entidades bancarias. Pero no puede dar marcha atrás con la exorbitante destrucción de riqueza que ya aconteció y que acarreará pérdidas adicionales. En una sola de los recientes jornadas negras hubo pérdidas de valor por varios millones de millones de dólares.

* Las consecuencias golpearán a todos los mercados.

Menos crédito implica vivir al contado, lo que a su vez implica menos demanda, menos precios, menos ingresos. Los mercados se arbitran: los bienes durables y de consumo no pueden sostenerse en los mismos precios cuando los valores de los bienes raíces se desploman.

El “efecto pobreza” resultante contrae el gasto de las familias y su menor consumo castiga los resultados de las empresas, que cargan también con las restricciones del crédito. Esa menor actividad provoca desempleo, lo que a su vez contrae aún más la demanda e incrementa la mora en las obligaciones.

* Las consecuencias golpearán a todos los países.

No hay compartimentos estancos. La menor demanda de los hogares estadounidenses y europeos afectará directamente a sus proveedores.

EEUU, por su condición de importador neto, desempeña el papel de locomotora de la actividad global. China y la India, que sumadas representan la cuarta parte de la economía norteamericana, por su carácter de exportadores netos son vagones del tren global, pues sus ventas dependen de estadounidenses y europeos.

¿Qué ocurre con la Argentina? Nuestro rol es el de furgones de cola en el convoy: colocamos nuestro excedente comercial en todos los vagones que anteceden y en la misma locomotora. Un freno brusco de esta última puede provocar contusiones y descarrilamientos al resto del pasaje.

* La prudencia y la austeridad son la norma para estas etapas.

No son tiempos para buscar ganar. Los riesgos son inconmensurables, las ganancias modestas y lentas. El propósito debe ser proteger lo que se tiene.

No hay juego de suma cero: nadie gana lo que pierden otros. Es el mundo entero el que se empobrece.

* La liquidez es vital, el endeudamiento un serio riesgo.

En un mundo empobrecido, el dinero manda. Disponiendo de cash se podrá acceder a importantes descuentos. Pero la estampida de los riesgos crediticios puede convertir en mandatorio operar al contado. Cuando los valores de los activos que se usan como garantías caen, el crédito desaparece. Las tasas tendrán un recorrido inevitablemente alcista mientras que las garantías o los bienes adquiridos con los fondos tomados pueden sufrir bajas severas, como les ocurre hoy a los deudores hipotecarios estadounidenses.

* Los activos de refugio pueden variar con el tiempo.

Hoy los ahorristas del mundo entero han privilegiado el dólar, los bonos del Tesoro norteamericano y el oro como reserva de valor para resguardar sus patrimonios.

Pero la marcha de la crisis, la fuerte emisión de deuda y medios de pago y el ya enorme endeudamiento de partida de los EEUU echan sombras sobre la fortaleza del dólar y su solidez financiera en el futuro. Tampoco es claro el panorama de Europa, en la que la diversidad de condiciones de sus miembros han puesto a crujir la unión monetaria.

En estas circunstancias, los activos en oro —monedas, lingotes, ETFs— permanecerían como resguardo seguro ante la eventualidad de bruscas devaluaciones o caídas en los T-bonds.

Cuando todo se derrumba, las menores caídas absolutas significan ganancias relativas.

* A la Argentina, la crisis le pega de varias formas.

Golpeará los precios y los volúmenes de las exportaciones y acentuará un enfriamiento que comenzó antes de estallar la rebelión del campo. Con la caída de los granos, el gobierno quedará obligado a reducir las alícuotas de los derechos de exportación.

El aislamiento financiero de la Argentina nos privó de inversiones pero no nos inmuniza de la destrucción global de riqueza y actividad. Brasil, nuestro principal socio comercial, sufrirá la escasez de capitales y la menor demanda de sus materias primas. La desvalorización del real amenaza agravar el pronunciado déficit bilateral.

Una previsible caída en términos reales de la recaudación debido a la menor actividad y la suba del gasto a manos de los crecientes subsidios podrían empujarnos a una crisis fiscal.

Los menores ingresos de divisas comerciales y financieras y el deterioro de la solvencia fiscal pueden precipitar una desvalorización brusca del peso.

* El argumento optimista de los stocks reducidos —extendido en el ámbito de los cereales y oleaginosas— no es válido en las nuevas circunstancias.

Para los nuevos volúmenes demandados, lo que antes era insuficiente hoy puede ser sobreabundante. Al menos a los actuales precios.

* En las actuales circunstancias es como mínimo irresponsable hablar de una presunta “excelente oportunidad de inversión ante los valores ridículos alcanzados” por acciones, bonos u otros instrumentos.

Eso afirmó M. Mobius, CEO de Templeton, tres semanas atrás. Comentarios como ése se escuchan con frecuencia en los medios locales e internacionales. También se oían luego de la caída fuerte de los mercados hacia fin de enero. Fue así que muchos incautos se tentaron con papeles de entidades financieras que perdieron casi la totalidad de su valor. Actitudes similares se vieron en el plano local mientras se derrumbaban los bonos soberanos.

Lo que hoy parece ridículamente bajo puede resultar increíblemente elevado pasado mañana. Lisa y llanamente, no oiga a esos expertos que le recomiendan poner su dinero en lo que ellos tal vez estén intentando salir.

Es razonable que se evite estimular el pánico de los inversores pero eso no justifica el inducir a desprevenidos a tomar decisiones de inversión con claro e inminente peligro de ruina.

* No estamos ante el fin de los tiempos; pero tampoco la salida está a la vuelta del fin de semana.

La recesión en que está entrando el mundo durará varios meses. La crisis actual, de la misma forma que su antecesora del ´29, comenzó un año antes del crash que pasará a la historia. Llevará seguramente al menos dos años recuperar vitalidad.

Los períodos bajistas limpian la economía, devuelven congruencia a los valores y restablecen equilibrios. Son, en alguna medida, naturales. La forma traumática en que se precipitan —los crashes— son, a la vez, inevitables. Pinchar una burbuja puede ser fácil pero desinflarla de a poco es una tarea de la cual no hay precedentes.

Un deterioro de las perspectivas fiscales y financieras de los EEUU recortará la demanda de T-bonds. En ese escenario, convivirían tasas elevadas de los bonos (para atraer fondos dispuestos a financiar a un fisco endeudado y sumamente deficitario) con tasas de referencia y de descuento marcadamente bajas y negativas (para estimular la recuperación de la actividad).

El dólar débil ayudará a que EEUU siga reduciendo el déficit comercial y una marcada acentuación de la pendiente de la curva de rendimientos anunciará la pronta terminación del ciclo recesivo.

Las tendencias largas y pesadas, como el crecimiento de la demanda mundial de alimentos se harán sentir nuevamente cuando el mundo vaya recuperando la confianza.

No es el fin del capitalismo ni de la historia. Seguirá habiendo bancos y volverá el crédito. Y, poco a poco, germinarán las semillas de un nuevo ciclo largo de prosperidad.

Los excesos regulacionistas son, además de peligrosos, inconducentes. Los mismos que desconfían y culpan a los torvos financistas se precipitan a otorgarle ese poder a castos funcionarios gubernamentales. La maraña regulatoria con que sueñan padece del más virulento irrealismo. El mejor ejemplo es el encaje que el gobierno kirchnerista creó para desalentar los fondos golondrinas. Su vida resultó tan corta como lo fue de acuciante la necesidad de capitales.

Por otra parte no se conocen ni se han conocido gobernantes que fuesen partidarios ex ante de poner fin a las delicias del auge económico. Nadie quiere cargar con esa culpa; por ello, todos prefieren ser fiscales ex post de la irracionalidad alcista.

Fuente: Fundación ATLAS